斥资10.5亿港元收购冠捷科技26.36%股权成为其第一大股东，京东方打造显示器产业帝国的战略规划又推进了一步，在获取战略性并购所带来的利润之前，京东方还需解决收购资金的消化和后期众多企业的整合两个难题

　　京东方科技集团股份有限公司（京东方A，000725；京东方B，200725）再次抛出重金，10.5亿港元收购了香港和新加坡两地上市公司冠捷科技有限公司（HK.0903；）已发行普通股总数26.36%比例的股份，成为其第一大股东。这也是京东方在半年多时间之内，继3.8亿美元收购韩国现代显示株式会社TFT－LCD业务的相关资产——京东方北京亦庄TFT－LCD项目生产基地建设之后，为打造京东方显示器产业帝国而构造的又一个战略布局。此次并购活动，也体现了京东方依托资本运营打造产业链的财技。

重金打造产业链

　　 “TFT－LCD技术是目前平板显示的核心技术，在今后的十年内将主导显示行业的发展，并影响到家电、PC等相关行业。此次收购冠捷科技成功，京东方基本完成了显示器行业的产业布局，目前我们正按照既定的发展计划向集研发、生产与销售为一体的世界性的显示器制造企业迈进。”京东方董事会秘书仲慧峰在接受《新财经》记者采访时表示出了京东方未来发展的一种雄心壮志。

　　事实上，创立于1993年4月的京东方在其经营的最初几年，于国内同行业中并没有什么特别突出的产品和业绩，主要以显示器件及相关电子精密零件与材料、显示器及相关视讯产品、移动数码产品和IT服务等主营事业群为经营重点。2002年，京东方列全国电子百强企业第13位。

　　然而2003年伊始，一系列大手笔的收购却让京东方进入了众多行家的视野，也让很多投资者重新审视了这样一个正在孕育突破的国内电子行业企业。

　　京东方是我国最早的生产显示器的企业之一，也是目前国内最大的显示器生产企业，旗下的控股子公司东方冠捷生产的显示器占据了国内市场的重要地位。但随着技术的发展，在新型显示技术的夹击之下，京东方固守的CRT显示器市场已经日趋衰退，销售波动周期明显，投资收益日趋下降。公司近几年的年报反映，显示器件业务近三年期间对京东方的贡献率已呈逐年下降的趋势。京东方之所以投入巨额资金打造显示器产业链，也完全出于竞争压力之下的考虑。由此，京东方提出了“建通路，创品牌，培育核心竞争力，同时发展新型显示器件，成为显示技术及其相关产品的世界级企业”的发展战略。按照这一思路，京东方将自己定位于“拥有核心技术的国际化高科技公司”，在分析了自身优劣之后，京东方确定了通过并购取得竞争优势的扩张之路。

　　从2001年底开始，在东方冠捷CRT显示器的基础上，京东方向未来显示器的主流产品TFT－LCD大举进军。事实上，在收购韩国现代显示株式会社TFT－LCD业务之前，京东方已经在TFT－LCD产业配套的精密光电子零部件产业方面做了大量的准备工作。

　　2001年11月，京东方在韩国合资设立控股子公司韩国现代液晶显示株式会社，收购了韩国现代半导体株式会社所有STN－LCD及OLED业务。

　　2002年6月底，与日本茶谷产业株式会社合资设立苏州京东方茶谷电子有限公司，开发冷阴极荧光背光源项目，这个背光源产品是TFT－LCD的上游配套产品。目前合资公司正处在筹建期间。

　　2003年1月22日，京东方TFT－LCD项目迈出了最为坚实的一步。由京东方的韩国全资子公司BOE－HYDIS技术株式会社收购的韩国现代显示技术株式会社（HYDIS）的TFT－LCD业务完成资产交割。通过本次收购，京东方获得了HYDIS的TFT－LCD全面知识产权（包括技术力量和科研开发成果），以及全球性TFT－LCD市场份额和营销网络。HYDIS的TFT－LCD生产线的年生产能力在300万片以上，占全球市场的3.5%以上，世界排名第九位。关键技术的获得，使得京东方拥有了向TFT－LCD产业扩张的核心竞争力。

　　2003年6月6日，京东方与北京经济技术开发区成功进行了“京东方TFT－LCD北京生产基地入驻北京经济技术开发区网上签约仪式”。此次签约标志着京东方在1月份完成对HYDIS的TFT－LCD业务收购后，布局中国北京TFT－LCD产业基地的战略正式启动。董事会秘书仲慧峰告诉《新财经》记者：“北京基地的建设分为两个部分，三代TFT－LCD生产线的建设，预计年底开工。而五代TFT－LCD生产线的建设要视京东方市场开拓情况而定。虽然我们有技术，但京东方不会做没有市场就盲目建设投产的工作。”

　　在完成了TFT－LCD产业项目上游零部件制造、中游关键技术和显示模块生产基地建设等产业布局之后，京东方又开始谋划完整的TFT－LCD项目产业链中关键的下游显示器生产企业及市场开拓的的收购活动。

　　8月6日，京东方与FPL、潘方仁（FPL的全资持有人）签订了《冠捷科技有限公司股份买卖协议》，以每股2.95元港币的价格收购了冠捷科技26.36%的股份，收购总价款约为10.50亿港元。京东方因此成为香港、新加坡两地上市公司冠捷科技的第一大股东。

　　“冠捷科技是京东方进一步渗透到显示器行业的最好选择。第一，冠捷科技目前对TFT－LCD面板的需求持续增加。作为京东方未来主导的TFT－LCD产品下游生产企业，冠捷科技所提供的市场需求，相对于我们设计的产能远没有饱和。第二，冠捷科技与我们年初收购的HYDIS业务联系紧密，已经成为BOE－HYDIS的第三大客户，本次收购将会进一步加大HYDIS与冠捷科技的合作空。第三，京东方已与冠捷科技建立起多年的合作关系，从收购后的整合成本上讲，也将比收购一家完全不了解的公司要低得多；第四，我们收购冠捷科技还看中了其全球组装及销售能力，作为全球第四大显示器生产商，冠捷科技CRT年产能力在600多万台。冠捷拥有精良的显示器成品组装能力和完备的全球销售网络，这是京东方欠缺的。因此，我们首先想到了通过收购冠捷科技来打造京东方完整的TFT－LCD产业链。” 董秘仲慧峰告诉《新财经》记者。

资本运营技巧

　　一系列的对外扩张收购活动及生产性建设投入使得京东方背上了巨大的资金压力，而在收购HYDIS的TFT－LCD业务中所表现出的较强的资本运营能力似乎也表明了京东方在扩张的道路上的充分信心和积极多变的应对办法。

　　“我们十分注重扩张过程中利用一定技巧来缓解京东方的资金压力，收购韩国现代的TFT－LCD业务有关资产，采用了国际上通行的‘杠杆收购’方法，既收购了企业又融到了资金。”仲慧峰向《新财经》记者介绍了京东方杠杆收购的全过程。

　　在京东方收购HYDIS的TFT－LCD业务全过程中，京东方没有直接出面，而是通过在韩子公司BOE－HYDIS来完成的。由于被收购方HYDIS的母公司韩国HYNIX半导体株式会社背负了沉重的债务，为了保全核心的半导体业务不得不忍痛割舍尚能赢利的TFT－LCD业务。京东方一方面抓住HYNIX急于出手的心态，极力压低收购价格。另一方面，由于HYNIX已经无力追加对HYDIS的投资，如果这块资产不及时转卖出去，必将难以为继，从而给其债权银行带来更大的风险。京东方抓住债权银行力图挽回投资损失的心理，成功地游说其最大的债权银行韩国汇兑银行最终答应联合三家银行和一家保险公司为京东方提供1.883亿美元的贷款，由BOE－HYDIS以资产抵押方式获得；另一部分来自HYNIX提供的卖方信贷，通过BOE－HYDIS以资产向HYDIS再抵押方式获得。上述贷款的利率都非常之低，其中银行贷款期限为3年至7年，卖方信贷期限为5年，全部由BOE－HYDIS负责偿还。从总体层面上看，虽然出资总额为3.8亿美元，但京东方只对国内借款负责，真正自筹的资金只有1.5亿美元，其中自有资金及自有资金购汇6000万美元，通过国内银行借款9000万美元，全部用于投资于京东方的韩国子公司BOE－HYDIS中。

　　“实际上，京东方收购HYDIS的TFT－LCD项目为国内企业海外收购提供了一个很好的案例。京东方不仅实现了低成本扩张的战略目标，而且在资本运作方面也表现出了很强的能力。特别是?.5亿美元成立的韩国子公司BOE－HYDIS来运作此项目，既达到了一个投资风险屏蔽的功能，又实现了承担有限责任的最大化损益控制。”一位投行人士向《新财经》记者表述了他对京东方资本运作的看法。

　　“京东方在对外扩张过程中，虽然有着明确的发展战略作为指导，却也一直坚持着一个基本的原则，即收购的目标企业必须具备三个基本要素：人才、市场和技术。”仲慧峰说。

　　按照这一思路，京东方与冠捷科技自然而然地走到了一起。仲指出，“因为香港股市是全流通的，京东方是通过协议收购的方式，在二级市场上收购了原股东潘方仁持有的26.36%股份。从表面上看，京东方动用了10.5亿元港币资金，折合美元1.4亿，但如果从未来收益的角度来分析，京东方的获得必将远远大于付出。”

　　从公开资料来看，冠捷科技在业界享有较高的声誉，其主要从事显示器产品的组装和销售，是全球排名第二位的显示器供应商。在过去的三个财政会计年度，冠捷科技的纯利润为0.33亿元、0.43亿元及0.51亿元。2003年一季度实现销售收入3.98亿美元，实现净利润0.14亿美元。冠捷科技2002年共生产1110万台显示器（包括机座、组装套件及半制成组装套件），其中910万台（占81%）为CRT显示器，其余200万台（占19%）为液晶显示器；以收入计算，CRT显示器占综合营业额58.5%，液晶显示器则占41.5%。

　　如果参照冠捷科技近三年的业绩，可以简单地为京东方算一笔账：首先，如果业绩保持稳定增长，京东方每年可以从冠捷科技获得不菲的直接投资收益；其次，冠捷科技向BOE－HYDIS采购TFT－LCD面板，在进一步合作的基础上，又将保证韩国子公司的业绩稳定增加；第三，借助冠捷科技全球畅通的销售网络，京东方产品又可以更好地进入国际市场，提升产品形象。从这一角度来看，京东方收购冠捷科技实现的是一举三得的局面。实际上，这对于一项海外投资收购项目，是较为难得的一个机会。

　　京东方巧算了收购冠捷科技的投资收益，同时也打通了自身进入TFT－LCD领域、做大做强显示器的战略目标。此外，作为香港和新加坡两地上市公司，收购冠捷科技的成功为京东方进入国际资本市场，实现海外融资，以及未来京东方北京子公司东方冠捷的分拆上市打下了很好的基础。

　　“收购冠捷科技的成功，又体现出了京东方在收购时机把握方面的能力。虽然自今年五月份以来东方冠捷的股价已有了50%的涨幅，8月6日收盘价为2.825港元/股，收购价格是溢价每股0.125港元。但从行业的角度来看，现在京东方进入冠捷科技还是一个比较恰当的时机。因为目前从国际国内市场看，显示器件行业还处于一个比较弱势的时期，随着2002年下半年以来行业的逐步复苏，冠捷科技未来的价值一定还会所有上升。”从事港股投资多年的魏先生向《新财经》记者表达了他对京东方收购时机的看法。据他透露，“京东方在香港市场是一个比较好的上市公司，二级股价之所以长期涨不上来，是源于香港市场的基金经理们不想在经济及行业低迷的时期拉升股价，让潘老（冠捷科技的原大股东）过早地将股份卖掉，影响冠捷科技的业绩。”

　　从正面来看，京东方收购冠捷科技选择了一个比较不错的时机；但从另一个方面，按照上述投资人士的看法，原股东潘方仁的股份转让可能会对香港投资者的信心产生一定的影响。京东方董秘仲慧峰的解释是：“京东方虽然成为了冠捷科技的第一大股东，但我们签约的一个重要前提条件便是不改变冠捷科技原有的管理层。通过多年的合作，我们十分欣赏冠捷科技管理层的经营能力，因此，我们保留了全部冠捷科技的管理人员，保证了上市公司的稳定。这一做法，虽然有别于传统的企业收购的做法，但我们认为这并不是什么创新。相反，按照最有利于企业发展的方向去做，倒是最传统的。”

　　京东方这一做法赢得了香港投资者的认可，目前冠捷科技的股价稳中有升。

　　据《新财经》了解，京东方董事长王东升行事相当低调，对于对外扩张、海外收购，王却有着独到的见解。谈到京东方负债扩张时，王东升曾说：“表面上看，我们是负债扩张，但这是现代企业经营方式的办法之一。收购韩国现代TFT－LCD整体业务最大的收获，就是学会了如何‘走出去’。从技术层面上说，是我们掌握了显示器产业的世界先进技术；从资本层面上说，我们采用了国际上较为广泛采用但国内企业用得尚少的‘杠杆收购法’。”

　　打造一条完整的产业链是任何一个寻求发展、力求获取更多行业利润的企业所畅想的。目前，京东方已完成了这一发展布局。但在获取战略性并购所带来的利润之前，京东方还面临着两个必须突破的难题：收购资金的消化和后期众多企业的整合问题。对于自有资金并不十分充裕、下属子公司和销售网络又分散世界各地的京东方来说，如果解决不好这两个问题，其所有的努力也将事半功倍。

扩张风险几何

　　有关京东方产业扩张中风险问题的焦点业已集中在了其巨大的财务压力之上。

　　从京东方2002年年报及2003年第一季度季报中可以看出，公司短期借款在2002年内一直处于上升之中，特别是第四季度增长最多，其原因在于第四季度对HYDIS公司TFT－LCD项目的收购；此外，京东方的财务费用从2001年的2053万元骤增至2002年的6554万元，2003年第一季度更是高达1.5亿元，同比增长100%之多；2002年末，京东方的资产负债率已经高达67.81%，2002年第一季度增至74.64%，大大高于同行业44.61%的平均水平。同样，由于资产规模的扩大，京东方2003年第一季度的管理费用为1.29亿元，同比增长135.1%。除此之外，京东方2002年的应收账款余额10.59亿元，同比增长127.07%。而相对于这些潜在的财务风险，京东方2002年的业绩并不理想，每股收益0.15元，净资产收益率仅为4%，距离A股市场再融资的要求越来越远。
京东方呈现给投资者的是一份并不出色的报表，而且其中还隐含了一定的财务风险。尽管目前可以将这一切理解为京东方耗资3亿多美元进行的对外扩张所造成的，也许在未来，这些对外投资可以为其带来无限的收益。但在当前，京东方如果不能够很好地消化这一经营中潜在的经营风险的话，将直接地威胁到其显示器帝国的打造和后续发展。

　　京东方在财务风险控制方面，董秘仲慧峰也向《新财经》记者介绍了一些措施：“京东方经过十年的发展，已经有了较为雄厚的积累，目前我们账面上仍有近23亿元的货币资金。此外，京东方与银行有着很好地信用关系，在资金短缺的时候可以很好的融到资金。另外，我们的一些上下游厂商对京东方的对外扩张表示出了很浓厚的兴趣。必要的时候，我们也可以吸收他们作为战略投资者参与京东方显示器产业的发展。总体上讲，我们进行对外扩张，在资金方面早已做好了至少三年的准备，足以应对任何资金方面的压力。”

　　京东方董事会5月15日宣布，拟增发不超过3500万股境内上市B股，而一旦增发方案得以顺利实施，也将极大地缓解京东方的资金压力。另外据悉，京东方与冠捷合资组建的北京东方冠捷公司也有分拆上司的计划。
“应收账款、管理费用及财务费用等的绝对数额虽然较大，但相对于京东方的收益和利润及资产规模，还是在正常范围之内的。而且增加的部分也多为收购韩国HYDIS公司TFT－LCD项目产生的，随着双方的融合，经营活动的逐步正常化，以及TFT－LCD利润的并表，相应的费用会自然而然地减少，财务方面的压力也会降低。”仲慧峰说。

　　除了资金方面存在一定的压力，京东方海外收购还存在着很大管理方面的困难。这不仅包括要面对国内A股和B股两个市场的投资者，还要面对来自韩国、香港、新加坡或更多国家和地区的投资者。此外，在文化、语言、投资理念以及法律、证券监管、信息披露等方面的差异，也加大了京东方各类子公司的管理难度。

　　站在一个积极的角度看，京东方的经营风险还是建立在一个探索发展的过程中产生的，如果这些风险对于国内企业经营模式的探索、海外收购方式的选择及京东方未来发展有所裨益的话，这些经营中的风险还是值得承受的。至少从目前项目的进展来看，还是在一个可控的范围之内、向着一个良性的方向发展的。但同时，也希望京东方通过自身的优良管理提升中国企业在国际市场的形象，避免让广大海内外投资者承受过大压力。这些都需要京东方本着对投资者负责的态度，做好相关信息披露工作，使投资信息在一种对称的状态下被公允判断。

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