货币信贷回落背景下为什么还要进一步冻结流动性？主要原因在于：第一，虽然信贷显示收缩，但反弹会随时发生；第二，通胀水平仍高处不胜寒，12月的CPI预测值在6%以上，况且近来农产品价格继续上涨，可能带动通胀继续走高；第三，2008年央行票据的到期量巨大，需要其他手段配合公开市场业务的日常对冲。

　　从宏观背景看，虽然预期外部经济回落，出口增速回落，顺差增速将低于2007年，但考虑到新增顺差规模仍会较大、国内信贷反弹，全年流动性收缩的任务仍很艰巨，因此央行前瞻性地提高存款准备金率，冻结资金。

　　那么，货币信贷回落背景下为什么还要进一步冻结流动性？

　　从近日公布的金融数据看，货币信贷紧缩起到了一定效果。货币供应量方面，年末的M2增速降至16.7%，比去年三季度的18.5%显著回落。与此同时，M1的季度增速也出现2005年以来的首次下降。12月的新增人民币贷款同比下降了近1700亿，紧接11月之后同比降幅再次超过1000亿，贷款同比增速降至16.1%，连续两个月大幅下降。

　　在信贷回落的情况下仍动用这一工具，主要原因在于：

　　第一，虽然信贷显示收缩，但反弹会随时发生，我国的信贷和投资具有很强的周期性，在早放贷早收益利益驱动下，银行在年初放贷意愿强烈，另外许多项目安排在年初开工，对信贷的需要较大，考虑到2008年是政府换届的第一年，地方政府项目冲动对信贷反弹起到了推波助澜的作用。

　　第二，通胀水平仍高处不胜寒。12月的CPI预测值在6%以上，况且近来农产品价格继续上涨，可能带动通胀继续走高，而国际大宗商品在美元继续看贬的背景下，难以明显下滑，主要国家的PPI仍不断提升，这对我国的上游价格形成强有力支撑，如果考虑到下游农产品、食品类价格无明显回落，那么控制通胀仍是央行的重要任务之一，前瞻性地紧缩流动性，重要原因在于此。

　　第三，2008年央行票据的到期量巨大，需要其他手段配合公开市场业务的日常对冲。2008年一季度到期央票量达到1.27万亿元，远高于历年同期。其中1月份和3月份到期央票量分别为5860亿元和5660亿元，分别是历年来单月到期央票量最高和次高；除了巨量到期的央票外，今年1月份还有5000亿元左右的正回购到期。

　　实际上，在本次提高存款准备金率之前，央行就已经大举回收了流动性，2008年1月15日央行回收2540亿资金，这相当于提高0.5%存款准备金率，1月10日回笼2600亿，1月8日回收2440亿，等于提高存款准备金率0.5%。但相对于巨额的到期央票，这些动作还远不够，预计未来仍会采用提高存款准备金率收缩流动性。

　　经过这次调整，法定准备金率已经达到自1987年以来的最高水平。按照市场的普遍预测，今年存款准备金率可能会提高至18%，这样看，本次新年以来的第一次调整只是拉开了序幕。

　　（作者为宝盈基金管理公司宏观策略研究员，经济学博士）

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