商业属于传统的周期性极强的产业，随着中国宏观经济逐步走出原先的短缺型经济形态，该行业整体利润被逐步稀释、摊薄，行业面临着强烈的内部整合要求，新的业态蓬勃发展、外资虎视眈眈，加之宏观政策面和地方政府的大力推动，商业板块的并购重组山雨欲来。但是，从已有上市公司的重组情况来看，绝大多数公司都不愿意重操旧业，变换主业的“金蝉脱壳”式重组占据了绝大多数。
　　在即将掀起的重组浪潮中，商业板块上市公司是否会重蹈覆辙，抛弃主业另谋发展呢？从目前上市公司的财务状况来看，该板块确实处在一个裂变的边缘，至于重组之路的选择，则绝非华山一条道。并购重组的多样化必然导致商业板块内部上市公司的再次分化，对于相关上市公司未来的预期也不可一概而论。


并购潜质：历史预示未来

　　由于商业板块近年来整体利润的走低，上市公司业绩持续下滑，致使该板块自1998年以来一直成为沪深股市并购重组的热点。如果我们综合考察近五年来商业板块并购重组的特点，从中可以发现一些可以定量考察的规律，由此我们便可以通过对现有上市公司基本面的分析来部分推断其并购重组的潜质。
　　近五年以来，商业板块上市公司发生并购重组者共23家，其中有22家公司均放弃原先的主营业务另谋它业了，只有华联超市一家没有转行，将原先以批发、百货业为主的业务形态转型为商业连锁经营模式。在数量分布上，2001年为8家，达到最高峰，2002年则明显减少（图一）。
　　通过对商业板块上市公司重组前后财务状况的分析可以发现，并非所有的重组公司都是绩差公司，其中不乏绩优股。总体而言，商业板块的上市公司并购重组模式可以分为三种类型。
　　1、绩差公司脱“壳”保命型重组
　　这类公司基本面相当糟糕，在重组前三年中至少有两年连续亏损的记录。该类公司有5家，即现在的健特生物、银基发展、兆维科技、ST高斯达和都市股份（由于PT郑百文尚未恢复上市，本文不将其纳入讨论对象）。从绩差公司重组前三年的财务状况看，有两个趋势较为明显（见表一），一是公司净资产逐年递减，而公司资产负债比率逐年提高，这说明困扰公司的债务负担逐年增加；二是公司流动比率和速动比率明显递减，表明公司经营状况日渐恶化，短期偿债能力趋弱。这类公司的重组多会谋求基本面的彻底变革，属于典型的“壳”公司。
　　2、业绩不稳者脱胎换骨型重组
　　该类公司基本面一般，在行业内处于中下游水平，公司业绩在重组前三年极不稳定，每股收益大多在0.1元以下，偶尔一年为负，但相对与绩差公司而言，此类公司每股净资产均大于1元，资产负债率、流动比率、速动比率等财务指标也优于前者（表二）。该类公司包括重组之前的兰陵陈香、浙江创业、公用科技、世贸股份、湖大科教、天创置业、时代科技、普洛药业等8家公司。该类公司纷纷抛弃商贸主业，转向房地产、网络、医药等高科技或高增长行业。
　　3、绩优公司提档升级型
　　该种类型重组占商业板块的43.5%，也就是说商业板块的并购重组近一半是发生在绩优公司身上，包括目前的创智科技、烟台发展、南开戈德、青鸟天桥、华联超市、华信股份、数码测绘、工大首创、数码网络、大红鹰等10家上市公司。从重组的具体情况来看，介入该类公司的并购方大多是资本运作的高手，如南开戈德、大红鹰、青鸟天桥目前的控股方。当然，也有部分公司是在网络股泡沫掀起时赶潮流的制造题材式重组，如数码网络、数码测绘等。与前两者相比，该类公司财务状况明显超出许多（表三）。其重组前在商业板块上市公司中普遍排名靠前、收益稳定、资产负债率多在50%以下，流动比率普遍大于1——在商业流通领域，这样的短期偿债能力应是较为理想的。更重要的是，该类公司均符合配股或增发条件，重组方在介入后如果想套现或提升每股净资产，可以很快实现。
　　如果我们假定商业板块已有公司的重组模式可以适用于现有的上市公司，那么，考察现有上市公司三年来的财务状况便可以大体推断商业板块上市公司重组的类型及其可能性。在现有尚未重组的72家商业板块公司中，已有31家公司公布了2002年年报，其中，17家公司近三年平均每股净收益大于0.2元，且业绩稳定，符合绩优公司的基本特征；有6家公司近三年业绩波动幅度较大，符合上述业绩“变幻”公司的特征；而只有ST昆百大和ST成百两家公司业绩较差。也就是说，商业板块现有上市公司财务状况大多较适合于成为并购重组的对象，无论业绩优劣，三个层次中均有相应的公司，且业绩优秀、不定和极差公司数目分布和前述三类重组公司的比例分布也大体相当。故此可以相信，商业板块的并购重组具备足够的基本面条件。
　　但是，如果对于上述分析提出一个反面的疑问：既然已有这么多公司通过重组进行了转型，是否意味着商业板块公司的并购重组已经基本到位了呢？而且，从图一的趋势来看，2001年以来，商业板块上市公司的重组确实有逐步减少的趋势。所以，光从数据和财务特征很难完全断定现有上市公司并购重组的潜力或可行性，还必须结合行业自身的发展现状加以考察。

行业现状：并购大势所趋

　　批零贸易业属于典型的周期性行业，其增长受宏观经济景气度、消费需求状况的影响较大，近年来，商业利润逐渐低企，行业的增长速度也逐步趋于缓和。生存竞争与压力的存在迫使行业内企业力图通过并购重组、提升业态等方式重新洗牌。
　　首先，在行业整体利润逐步走低的情况下，国内商业企业增强企业竞争力，必须依靠规模经济取胜，通过兼并行业内其他企业获得更大的发展空间，而目前中国商业企业小型化、分散化的现状亦为行业内的兼并重组提供了较好的基础。在过去10年至15年间，中国商业企业中前50名企业仅占有不到5%的市场份额，行业集中度偏低。2001年中国零售百强总销售额不到全社会零售消费品总额的10%，2002年中国连锁企业100强销售总额为2464.7亿元，仅占全国社会商品零售总额的6.02%。据中国零售业首位的联华超市与国际零售巨鳄相比，也明显是小巫见大巫。Walmart 2001年的营收为2198亿美元，而联华超市2002的销售规模为183.3亿人民币，营收则仅为Walmart的1/400。如果没有规模优势作保证，没有超常规的发展速度，在市场利润走低、竞争白热化的发展态势下，将面临较大的生存压力。所以，国内商业企业通过兼并重组等手段进行扩张是必然选择。
　　其次，为顺应不断变幻的市场，商业企业必须对传统的百货店式经营模式作出调整，引进连锁超市、连锁大卖场、专业连锁经营等多种业务形态，在量变的同时谋求质变。近年来国内商业企业中，传统百货业公司的增长情况远不及连锁企业。2001年，前百家商业零售企业中，以超市为代表的新型连锁企业有33家，其零售额合计为944.63亿元，2002年中国连锁百强销售额占社会消费品零售总额在2001年48.3%高速增长的基础上再度增长36%。其中，商业连锁前十强加权平均增长率更是高达42.4%。目前，中国沪深两市共有商业类上市公司73家，其中，传统百货业公司占90%以上，占据绝对的主导地位,但新兴连锁业的超高速增长态势对于国内上市公司同行来说有着极大的诱惑力。2001年上海华联超市与西单商场合作进入北京市场；2002年7月，上海联华出资2.1亿元收购杭州家友，华润集团进入江苏苏果，这一系列动作表明，商业板块已开始了新一轮以业务结构转型为特征的并购重组。
　　再次，外资的进入也促使国内上市公司的并购同步展开。中国的零售市场近20年来保持了年均10%以上的增速，社会消费品零售总额增长了近20倍。根据中国加入WTO所作的承诺，2年内外资可以控股国内商业企业，取消地域、数量限制；3年内取消股权比例限制。目前，外资进入中国零售业市场的方式不外乎两种，一是直接投资（独资或合资）设立外资零售企业；二是收购国内商业公司。在国内对外资设立商业企业的限制尚未完全取消之前，外资与境内商业企业合资设立控股子公司的进入方式占绝大多数。现有上市公司中，辽宁成大、昆百大、津劝业三家公司已分别与家乐福合资成立了连锁商业公司，另外，第一百货与日本八百伴、鄂武商与美国马兰集团、西单商场与台湾太平洋百货的合作也仅仅限于合资合作层面，外资大规模收购国内商业企业的序幕尚未真正拉开。所以，目前而言，国内商业企业与外资企业的界限还是泾渭分明的，其相互之间的竞争态势一目了然。但是，外资大规模进入后，国内上市公司如何才能与境外商业企业竞争呢？有两条路可供选择，一是迅速壮大实力，赶在外资进入之前占领国内市场，通过兼并重组业内企业实现超常规发展；二是等待外资介入，通过引进境外投资者及其先进的管理模式提升公司实力。无论哪一种途径，并购重组都势不能免。
　　一方面，寻求规模经济、业务形态多元化趋势及外资介入三大因素促使商业公司内部整合成为迫切之需，另一方面大多数上市公司的财务状况又符合并购重组的基本特点，具备现实可行性。两者的结合必然会掀起新一轮商业板块上市公司的并购高潮。

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