信托工具在MBO中的运用
|信托工具在MBO中的运用 | |2003-06-20 | |　　MBO(Management | |Buy—Out)，通常译为“管理层收购”，是指目标公司的管理者或经理层利用借贷所融资本 | |购买本公司的股份，从而改变本公司所有者结构、控制权结构和资产结构，从而使企业 | |的原经营者变成了企业的所有者的一种收购行为。对于MBO的产生，理论界的主要解释是| |MBO节约了代理成本，这种节约体现在两个方面：诱导专用性人力资本的投资是导致MBO | |的根本原因；信息优势使管理层实际获得了公司的控制权，控制权与剩余索取权的分离 | |带来了经济学上的经典代理问题，而MBO使两权合一，节约了两权分离带来的成本。 | | | |　　从这里可以看出，MBO对我国企业改制工作具有重要的意义：明晰产权、所有者回归| |；降低代理成本、提高企业经营管理效率股权激励，培育中国企业家阶层；国内产业结 | |构调整，国有资本从一般竞争性行业的退出。然而MBO在我国的发展却遭遇一些特殊的难| |题，这些难题为信托在MBO的运作中提供了舞台。 | | | | MBO在我国发展的现状分析 | | | | | |　　随着我国经济体制改革的深入，MBO被引入了国内，并发生了许多极具中国特色的案| |例。 | | | |　　(一)MBO在国内的案例分析(见表1) | | | |表1 | |公司名称 | |收购主体 | |股权收购 | |操作特点 | |资金安排 | | | |粤美的 | |粤美的工会、何亨健等22名股东成立美托投资公司，注册资本1036.87万元，何亨健占25| |％ | |2000年5月，受让法人股3518.4万股，受让价格2.95元／股，12月受让7243万股，价格3 | |元／股，成为第一大股东 | |1分次收购，管理层通过壳公司成为第一大股东间接控股上市公司2.受让价格低于净资产| |，出资比例超过净资产50％ | |管理层将持有的法人股向当地信用社进行质押贷款获得 | | | |宇通客车 | |管理层成立上海宇通创业投资公司，注册资金1.2亿元 | |2001年6月上海宇通收购宇通客车第一大股东宇通集团89.8％的股份 | |1.控制第一大股东，间接控制上市公司2.收购金额1.2亿元，超过50％ | |不详，2001年公司推出了10派6元的分红方案 | | | |洞庭水殖 | |公司董事长罗祖亮控制的公司是泓蠢公司的第一大股东，泓鑫公司注册资金8000万元 | |2002年1月泓蠢公司以5.75元／股收购常德国资局持有的1245.8万股，成为第一大股东，| |2002年获财政部同意 | |1.转让国家股，价格高于每股净资产1分2.对外投资比例超过50％ | |不详 | | | |佛塑股份 | |管理层成立佛山富硕宏信公司 | |2002年富硕宏信收购11002.44万股，转让价格2.95元／股 | |1.转让价格2.95元／股，低于公司每股净资产3.187元2，投资超出净资产50％ | |分次支付收购款，首期2236万元由公司自有资金，其他资金拟通过金融机构融资 | | | |深方大 | |董事长熊建明持股85％的邦林公司，注册资金3000万元，和其他高管和技术骨干组建的 | |时利和公司 | |2001年6月邦林以3，28元持有4890万股，9月以3.55元／股收购111O万股，成为第一大股| |东，6月时利和以3.08元／股收购4711.2万股 | |1.分次收购，管理层通过壳公司控制公司2.收购价格低于每股净资产 | |2001年8月邦林公司将持有的法人股向银行质押，期限三年，时利和公司11只采用了同样| |的方式 | | | |胜利股份 | |2002年管理层以自然人成立胜利投资公司，注册资本1-1亿元 | |山东胜利收购国家股16410850股，收购价2.27元／股，等于公司每股净资产，已获财政 | |部批准 | |1.收购国家股，收购价格等于每股净资2.投资总额超过了公司净资产的50％ | |不详 | | | |特变电工 | |管理层成立了上海宏联创业投资有限公司，注册资本8500 | |2001年11月，每股2.5元收购法人股412.6万元2002年9月收购1280万元，每股3-1元，成 | |为第二大股东 | |1.转让价格低于每股净资产2.交易金额超过50％ | |不详 | | | | | | | |　　由以上案例总结出来的国内MBO操作的特点 | | | |　　构建“壳”公司作为收购的主体 | | | |　　管理层收购通常以“壳”公司的方式来进行，而不采取自然人直接收购的方式，主要 | |基于以下几点的考虑： | | | |　　(1)掩藏个人信息，避免引起公众对管理层收购的关注。尽管MBO本身在国内并不是 | |一件新鲜事了，但毕竟涉及公众对管理层收购的动机和资金来源的追问，特别是对于国 | |有企业而言，试想以国有企业管理层微薄的薪金，如何可能有如此巨大的资金用来收购 | |股权，而目前的收购本身存在很多黑箱操作，关注本身使得操作面临着“见光死”的可能 | |，为此管理层通常倾向于设立“壳”公司来掩盖管理层收购的事实。 | | | |　　(2)基于收购方式的考虑，通过设立“壳”公司来受让股权。由于目前我国的股权结构| |分为流通股和非流通股，而流通股和非流通股之间存在显著的价格差，所以为了掌握公 | |司的控制权，通常采取法人股协议转让来实施，自然人不可能作为合法的主体参与国家 | |股和法人股的协议转让，必须通过“壳”公司来进行。 | | | |　　(3)通过“壳”公司可以规避现有对自然人持有股票比例的限制。根据《股票发行与交 | |易管理暂行条例》规定：“任何个人不得持有一个上市公司千分之五以上发行在外的普通 | |股”。试想这个比例根本不可能满足管理层对公司的控制权的保证，采取“壳”公司的方式| |是必然的选择。 | | | |　　“壳”公司作为收购的主体，主要采取了以下几种方式来控制上市公司。 | |[pic] | | | |　　方式A是最常用的方式，粤美的、佛塑股份、深方大、胜利股份和特变电工都采取了| |这种方式，洞庭水殖尽管也采取了这种方式，但在壳公司的设置方面，采取了双重架构 | |，即管理层控制的壳公司A作为另外一个壳公司B的第一大股东，由B公司出面收购洞庭水| |殖的股份成为第一大股东，实际上A公司是最终的实际控制人，而且为了隐蔽公司管理层| |的身份，尽管公司董事长是A公司的最大股东，但公司法人却是另外一个人，掩藏了管理| |层收购的迹象。 | | | |　　宇通客车的管理层收购采取了第二种壳公司的构建方式。由管理层设置的“壳”公司 | |收购了上市公司的控股股东的股份，导致上市公司成为“壳”公司的孙公司，间接控制了 | |上市公司，这种方式不涉及上市公司的国有股权的转让，在转让的审批难度上相对较小 | |，不用报财政部批准，是一个捷径。 | | | |　　(二)MBO现在面临的风险 | | | |　　尽管MBO的过程已经完成，但回顾这些过程，却发现其中存在相当多的违法违规行为| |，意味着这些行为本身是在钻法律的漏洞，面临极大...
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