第六章 股指期货
第六章 股指期货 【学习目标】 股指期货是金融期货家族中最年轻、最具生命力的一员。本章的学习要求学生了解股指 期货的诞生和发展历程，以及它与股票现货交易、其他金融期货交易的不同之出；掌握 四大股价指数以及相应的股指期货合约表，股指期货的基本特征、定价公式、以及指数 套利的具体操作；还要掌握股指期货在投机和套期保值交易中的运用。 第一节 股指期货市场概述 一、股指期货市场的产生和发展 二战以后，以美国为代表的西方发达国家的股票市场取得了飞速的发展，上市股票的 数量不断增加，股票市值也迅速地膨胀。以纽约证券交易所为例，1980年其股票的交易 量就达到了3,749亿美元，是1970年的3.93倍；日均成交量4,490万股，是1960年的19.9 6倍；上市股票337亿股，市值12,430亿美元，分别是1960年的5.185倍和4.05倍。同时， 股票市场的结构也发生了重大的变化，以养老基金、信托基金、共同基金为代表的机构 投资者在股票市场中占据了越来越重要的地位。尽管这些机构投资者通过分散的投资组 合可以在一定程度上降低和消除股票价格的非系统性风险，但却无法消除股票市场的系 统性风险。而20世纪70年代以来，由于受石油危机的冲击，西方发达国家的经济出现了 剧烈的动荡，通货膨胀飙升，利率也飘忽不定并大幅上涨，使股票市场遭受了严重的打 击，股价狂跌，严重损害了广大投资者的利益。随着机构投资者持有的股票不断增多， 其规避系统性风险的要求也越来越强烈。因此，与货币期货和利率期货一样，股价指数 期货也是应交易者的避险之需而产生的。 早在1977年，美国密苏里州的堪萨斯谷物交易所就向美国商品期货交易委员会提出了 开办股价指数期货交易的申请，但由于商品期货交易委员会与证券交易委员会关于股指 期货交易的管辖权存在争执，同时交易所也未能就使用道·琼斯股票指数达成协议以及交 割技术上的难题等，该报告迟迟未获通过。直到1982年2月，股指期货上市途中的障碍才 真正被扫除，堪萨斯谷物交易所推出了第一份股价指数期货合约——堪萨斯价值线股价指 数期货（KANSAS City Value Line Index Futures）合约。该合约一经推出，当年的交易量就超过了35万份，获得了巨大的成功。 随后美国其他交易所也相继推出了各自的股价指数期货合约。1982年4月和5月，芝加哥 商业交易所（CME）和纽约期货交易所（NYFE）分别推出了S&P 500股价指数期货合约和纽约证券交易所综合指数（The New York Stock Exchange Composite）期货合约。1984年7月芝加哥期货交易所（CBOT）开办了“主要市场指数”期 货（Major Market Index Futures）交易。到1984年，股价指数期货合约的交易量就已占到全美国所有期货交易量 的20%以上。 股价指数期货在美国的成功推出和迅速发展，也引起世界上其他国家和地区的极大关 注，纷纷效仿。如1983年2月，悉尼期货交易所（Sydney Futures Exchange－SFE）推出了以“澳大利亚证券交易所（ASE）股价指数”为基础的股价指数期 货交易，成为美国以外第一个推出股指期货的国家；1984年1月和5月，加拿大多伦多期 货交易所（Toronto Futures Exchange－TFE）和英国伦敦国际金融期货交易所（LIFFE）分别推出了“多伦多证券交易 所300种股价指数”期货交易和“金融时报－证券交易所100种股价指数”期货交易；1986年 5月，香港期货交易所（Hongkong Futures Exchange－HKFE）推出了“恒生指数（Hang Seng Index）”期货交易；同年9月，新加坡国际货币交易所（SIMEX）又推出了“日经225股价 指数（The Nikkei Index）”期货交易，开创了以别国股价指数为期货交易标的物的先例等。 尽管由于1987年10月19日，美国股灾从而引发全球股市重挫，即著名的“黑色星期五 ”，在著名的“布莱迪报告（Brady Report）”中，股指期货曾一度被认为是引发恐慌性抛盘的“元凶”之一，因此，股指期货 的发展在那次股灾之后进入了一段停滞期。但事实上，更多的研究报告指出，股票指数 期货交易并未明显增加股票市场价格的波动性。同时，股灾过后，各证券交易所和期货 交易所均采取了多项限制和保障措施，投资者的行为也更为理性，股指期货自此再无不 良记录，进一步奠定了90年代股指期货更为繁荣的基础。据国际清算银行（BIS）的统计 数据表明：和1991年相比，1999年底全球股指期货的未平仓名义金额增长了约3.4倍，达 到了3343亿美元；同一时期股指期货的交易金额也增长了约1.8倍，1999年的交易金额高 达21.675万亿美元。因此，可以说股价指数期货已成为当前国际金融市场上交易最为活 跃的期货品种之一，股指期货交易也无愧为二十世纪八十年代“最激动人心的金融创新” 。 二、股价指数期货的概念 （一）股价指数期货的内涵 所谓股价指数期货（Stock Index Futures），是指由交易双方签订的，约定在将来某一特定时间和地点交收“一定点数的 股价指数”的标准化期货合约，亦即是以股价指数为交易标的的一种期货合约。 （二）股价指数期货交易的特点 与其他的金融期货以及股票交易相比，股价指数期货的交易具有以下一些特殊性： 1、特殊的交易形式。股价指数期货交易兼有期货交易和股票交易的双重特征。它是 一种没有股票的股票交易，其交易标的——股价指数期货合约的价格也与整个股票市场价 格同步变动，同样要承担股票价格波动所带来的风险等。但与进行股指所包括的股票的 现货交易相比，股指期货提供了更为方便的卖空交易方式和较低的交易成本，其杠杆比 率和市场流动性都明显高于现货股票市场。 2、特殊的合约规模。与外汇期货和利率期货不同，股指期货的交易单位或合约规模 不是交易所依不同的交易品种和合约月份而制定的固定金额，而是由变量的指数“点”和 每个指数“点”所代表的价值来共同决定的。 3、特殊的避险功能。外汇期货和利率期货交易仅能回避其各自的非系统性风险，而 股指期货的诞生则主要是用于回避股票市场的系统性风险。 4、特殊的结算方式和交易结果。股指期货合约代表的是虚拟的股票资产，而非某种 有形或具体的股票。因此，合约到期时，交易双方只要交付或收取根据结算价与开仓时 股指差价所折成的一定金额的货币即可，即采用现金结算的方式，而勿须也无法进行实 物交割。同时，也正是由于股指期货交易并未发生实际的股票收付，故交易中也不会发 生任何股东权利和义务的转移。 第二节 股指期货合约 一、股价指数 自1884年世界上第一种股价指数问世至今，全球已有数十种股价指数。表6－1列出了 当前国际金融期货市场上使用的一些主要的股价指数。 表6－1 全球主要股价指数[1] |中文名称 |英文名称 |股票指数 |基期及其指数 | | | |股指组数 | | |道琼斯股价平均数 |Dow Jones Averages |65种 |1928年10月1日 | | |(DJA) |3组 |100 | |标准普尔综合股价指数|Standard & Poors |500种 |1941－1943年 | | |Composite Index (S&P|4组 |10 | | |500) | | | |纽约证券交易所综合股|New York Stock |1,500余种|1965年12月31日| |价指数 |Exchange Composite |1组 |50 | | |Index | | | |主要市场指数 |Major Market |20种 |1983年 | | |Index（MMI） |1组 |200 | |价值线综合股价指数 |Value line Composite|1,700种 |1961年6月30日 | | |Index |1组 |100 | |金融时报－证交所100 |FT-SE100 Index |30种、100|1935年 | |种股价指数 | |种及500种|100 | | | |3组 | | |日经225股价指数 |Nikkei 225 |225种 |不详 | | |Index（NK225） |1组 | | |东京证券交易所股价指|TOPIX |约1,100种|1968年1月4日 | |数 | |1组 |100 | |恒生指数 |Hang Seng Index |33种 |1964年7月31日 | | | |4组 |100 | 所谓股票价格指数，简称股价指数，是运用统计学中的指数方法编制而成的，反映股 市中总体股价或某类股价变动和走势情况的一种相对指标。股价指数的计算方法主要有 算术平均法和加权平均法两种。前者是将组成指数的每只股票价格进行简单平均，计算 得出一个平均值；后者则是以每只股票的市值（＝股价×流通股数）为权重，进行加权平 均，从而不仅将每只股票的价格，还将每只股票对市场影响的大小纳入指数的计算。此 外，由于以股票的实际平均价格作为指数不便于人们的计算和使用，因此，通常在股价 指数的计算中，都会选择某一基准日的平均价格作为基准，再将以后各个时期的平均价 格与基准日的平均价格进行比较，得出各期的比价后再转换为百分值或千分值，以此作 为股价指数的值。并且，在实践中，上市公司经常会有增资、拆股和派息等行为，使股 价产生除权、除息效应，失去连续性，不能进行直接的比较，因此在计算股价指数时也 要考虑到这些因素的变化，及时对指数进行校正，以免股价指数失真。 以下以四种最主要的股价指数为代表，给大家作个简要的介绍。 1. 道·琼斯工业平均指数（The Dow Jones Industrial Average， DJIA） 道·琼斯工业平均指数是由在纽约证券交易所交易的30只蓝筹股（blue chip stocks）的收盘价平均而得，是当今世界上最有名的股价指数之一。其计算公式如下： [pic] 其中，[pic]代表DJIA第i种成分股的价格，DJIA除数则主要用于调整由于股票分割、 公司合并、分红派息以及成分股的变化等因素对指数的影响，以免股价指数失真。 虽然道·琼斯工业平均指数仅由30只股票组成，但这些成分股多是工业股票中的绩优 股，包括了各个产业中最具代表性的公司，如GE、波音公司、IBM、可口可乐、麦当劳、 花旗银行、迪斯尼乐园等。只要大略看一下这些成分股的涨跌情况及有关消息，就能对 这些产业的最新状况略知一二，因此，道·琼斯工业平均指数是一个相当具有公信力的指 数。 （二）日经225股价指数（The Nikkei Index，NK225） 日本股票市场中所交易的股票通常可以分为“第一部类（first section）”和“第二部类（second section）”，前者主要是一些在日本经济中占据了较为重要的地位、具有较大影响力的 公司。日经225股价指数的所有成分股都来自第一部类，由225家日本最大的公司的股票 组成，其中包括了索尼、富士胶卷、本田汽车、丰田汽车、NEC、西铁城手表等。因此， 可以说日经225股价指数反映了日本股市的基本状况，是日本股市的晴雨表。 （三）标准普尔综合股价指数（The Standard & Poors Composite Index，S&P500） S&P500 股价指数是美国金融业最为常用的股价指数，许多投资经理人的业绩都是以其所管理的 投资组合的表现与S&P500股价指数的表现相比较来衡量的。S&P 500 股价指数由在NYSE交易的500只不同行业的公司的股票所组成。这500家公司股票的总价 值大约可以占到NYSE所有上市股票总市值的80%以上。但与DJIA和NK225不同，S&P500 股价指数的计算不是对成分股价格的简单平均，而是以成分股的总市值为权数采用加权 平均法计算的，指数的基期定在1941－1943年，基期的指数值为10。具体计算公式如下 ： [pic] 其中，O.V.是基期的成分股总价值，[pic]表示t时刻S&P500第i种成分股的流通股数 ，[pic]表示t时刻S&P500第i种成分股的价格。 （四）纽约证交所综合股价指数（The New York Stock Exchange Composite） NYSE综合股价指数的计算方法与S&P500相类似，但不同之处在于，其成分股由NYSE所 有上市公司（大约1700多家）的股票组成，指数的基期定在1965年12月31日，基期的指 数值为50。故其...
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