北上与西进：港台券商大陆“突围”
北上与西进：港台券商大陆“突围” 科学与财富》之价值专刊 袁铭良 　　圈外的人们可能没有注意到，随着经济的飞速发展，来自香港和台湾地区的证券投 资机构的先头部队早已在祖国大陆安营扎寨，并对大陆的金融市场有了深刻的了解。相 信QFLL对他们而言，既是挑战，也意味着机会 2003年7月28日，香港金融界传出惊人消息，台资券商京华山一(Core Pacific- Yamaichi)已向高等法院申请限制令，禁止第二大股东元大证券作出申请清盘的法律行动 。京华山一代理总经理林克铭表示，元大的清盘申请不会影响公司的日常交易和财产安 全，威京集团已经表示支持京华山一继续营运——威京、元大两大集团争夺京华山一控制 权的冲突再度升级。 　　1998年1月，台湾威京总部集团以9000万美元收购了日本山一证券株式会社(Yamaic hi Securities Co., Ltd.)旗下获利最高及其在亚洲最大的附属公司——山一国际(香港)公司，在此基础上成立 了京华山一国际(香港)有限公司，集中发展大中华区投资银行业务。 　　然而，由于受到亚洲金融危机和投资股市亏损的双重打击，威京集团出现了财务问 题，为缓解资金压力，集团主席沈庆京不得已于1999年9月出售包括京华证券和京华投信 等在内的金融机构以增加现金流。台湾地区排名第一的元大证券认为，京华如与其它券 商合并势必会影响元大的市场龙头地位，而合并京华后，元大可以扩大海外市场，增加 国际竞争力，于是双方在当年11月29日宣布合并，组成元大京华证券。随后，京华投信 也卖给英国保诚人寿(Prudential plc)，更名为保诚投信——沈庆京因此彻底退出了奋斗多年的台湾金融业。 　　京华与元大合并时，沈庆京与元大集团总裁马志玲还签署了另一个协议，约定台湾 市场归元大掌控，元大京华的董事会中元大集团占10席，威京占5席。而香港市场归威京 集团控制的京华山一掌管，董事会席位恰好与台湾相反，并且元大将其在香港的子公司 增资到4600万美元后并入京华山一，这一协议被市场称为“沈马协定”。 　　元大京华以京华山一在2002年大幅度亏损为由要求其清盘，究其内因是元大看中京 华山一的内地业务影响力，希望夺得该公司的控制权，借道进军大陆市场。合并之初， 元大京华认为台湾市场已足够其驰骋，但现在元大已开始看好中国大陆市场，而大陆企 业境外上市的首选地就是香港，所以元大一直在为放弃香港市场而惋惜不已。尽管由于 2001年5月收购新加坡券商金英证券20%股份，使元大京华迅速拥有了在新加坡、香港、 泰国和马来西亚等地的网络，但由于金英在香港地区一直没有大的起色，所以元大不惜 与威京对簿公堂争夺京华山一，足见大陆市场对这家“华人最大券商”的诱惑力之大。 　　CEPA加剧台湾金融边缘化 　　在抢占大陆融资市场方面，台湾证券机构一直都落后于香港同行。CEPA签署之后， 台湾地区在大中华经济圈中的金融地位更趋边缘化 　　2003年6月29日内地与香港签署的“中港更紧密经贸关系协议”(Closer Economic Partnership Agreement,简称CEPA)旨在减少或取消双方之间实质上所有货物贸易的关税和非关税壁垒 ，逐步实现服务贸易自由化，对于香港金融服务业而言无疑是一大利好。过去10年来， 内地企业在港上市的H股已发展到61家，总筹资逾1520亿港元。不少H股公司通过上市完 善了机制，业绩连年增长，优质H股已成为海外投资者追捧的对象，美国著名投资家巴菲 特更于今年4月两次入股亚洲最赚钱公司之一的中石油，使H股令人刮目相看。 　　H股的成功不仅使国企实现了走出去与国际接轨，而且提供了欧美机构投资者参与中 国内地市场最便捷的通道，更成为香港证券市场的生力军，巩固并加强了香港作为亚洲 金融中心的地位。相形之下，在抢占大陆融资市场方面，台湾证券机构一直都落后于香 港同行。在CEPA签署之后，台湾地区在大中华经济圈中的金融地位更趋边缘化。为了应 对区域金融市场的资本争夺战，台湾当局多管齐下，在推动银行业改革上率先出击，引 进《金融控股公司法》与《金融机构合并法》，为金融机构的并购和资产管理公司的组成创 造了条件。 　　作为当前亚洲最重要的不良贷款市场，台湾“财政部”通过允许银行把出售坏帐而产 生的亏损的摊销期从1年延长到5年，鼓励不良贷款出售。此外，为了符合国际标准，台 湾所有银行在2002年年底前须将不良贷款比例控制在7%以下(在2003年年底前要达到5%以 下)，并且在2003年年底前须将资本充足率(Capital Adequacy Ratio)保持在8%以上。 　　2002年7月，通用电气金融服务公司(General Electric Capital Corp.)、龙星基金(Lone Star Funds)和台湾本地的金联资产管理公司向政府控股的第一商业银行(First Commercial Bank)收购了帐面价值565亿新台币的不良资产组合。在此前的3、4月份，赛伯乐资产管 理公司(Cerberus Partners LP)和雷曼兄弟(Lehman Brothers)先后买下了第一商银132亿新台币和1.31亿美元的不良资产。 　　台湾“财政部”新任政务次长杨子江还于近日表示，未来会以发展投资银行业务为核 心，推动当地金融服务业发展；并将扩大创业投资范围，提升市场竞争力，将台湾发展 成为亚太区的营运中心、资产管理中心及筹资中心。杨子江认为，在大中华区市场发展 良好的台商是台湾金融业发展投行业务的最佳客户。他表示，目前台湾金融服务业的资 源多半投入消费金融及财务管理领域，同时与投资银行真正相关的券商也着重于经纪业 务，在承销、财务顾问与培训方面仍有很大的发展空间；惟有发展投资银行业务，才能 在亚太区具备竞争力，进而支持产业的发展。杨子江希望台湾的投资银行业务能复制创 业投资的成功模式，超越日本，跻身于全球前三名。 　　针对2003年7月初中国大陆首例QFII交易的启动，台湾当局于7月7日公布，计划在年 底前取消QFII机制，放宽外资投资限制，促使摩根士丹利资本国际(Morgan Stanley Capital International,简称MSCI)提升台股在其系列指数中的权重。国际机构投资者对此迅速作 出积极反应：以前并不看好台湾股市的里昂证券新兴市场(CLSA)策略分析师克里斯托弗 ·伍德(Christopher Wood)表示，他已经提高了台湾股市在其投资组合模型中的权重，将台湾股市在除日本以 外的亚洲区的权重从10%提高至17%，以便和MSCI基准指数保持一致。 　　目前，MSCI给台湾成份股的外资投资限制系数为0.55，用以反映台湾股市的投资限 制。如果该系数被取消，台湾成份股的股票市值将全部得以反映，这将使台股在MSCI指 数中所占权重成为亚洲(不包括日本)第一。伍德表示，完全取消外资投资限制系数可能 将台股在MSCI亚洲自由指数(除日本外)中的权重从当前的17%提高至27%；指数基金经理 将不得不相应提高其台股投资比例，而其他投资者也可能会争相效仿。 　　摩根大通(J.P. Morgan Chase & Co.)亚洲区策略师阿德里安·莫厄特(Adrian Mowat)则预计，一旦MSCI完全取消台股的外资投资限制系数，可能会有8—9亿美元的资金 自发流入台湾股市。由于上述因指数基金相应调整投资组合而产生的资金流仅占流入台 湾股市资金总额的10%，所以可能会有多达数十亿美元的资金流入台湾股市，而韩国、香 港等其他亚洲国家和地区的股市将因大盘股被抛售而遭受冲击。 　　就在香港地区有关官员为设立人民币离岸金融中心而四处奔走之际，台湾“央行”和 财政主管部门于今年8月初宣布开放人民币相关业务：为满足台商的汇率避险需求，自即 日起岛内银行国际金融业务分行(OBU)可办理以美元交割人民币“无本金交割远期外汇交 易”(Non-deliverable Forward，简称NDF)和“无本金交割远期外汇选择权”(Non- deliverable Option，简称NDO)业务。目前，上述2项业务主要在新加坡进行，日交易量约4—6亿美元 ；市场预计最快在8月下旬就会有岛内银行承办NDO和NDF，台湾银行业此举将削弱香港成 为人民币离岸中心的优势。 　　2003年8月22日，由台湾“财政部长”林全率领的台湾投资论坛团队赴美招商，希望为 台湾吸引至少500亿元新台币的外来投资，并向国际机构投资人介绍台湾投资环境，吸引 国际机构加码台股；在之前的8月11日，台岛“经济部长”林义夫已率另一团队先期赴美招 商，并邀请跨国科技公司出席拟于10月19日至22日在台湾举办的国际招商大会。据悉， 林全的随行商界人士以金融、科技两大行业为主，包括中华电信董事长贺陈旦、广达电 脑董事长林百里、中信金控董事长辜濂松、第一金控董事长陈建隆、土银董事长魏启林 、宝来集团董事长白文正等岛内财经界巨头。 　　林全认为，由于全球经济不景气与大陆市场的磁吸效应，海外赴台直接投资明显减 少，依照“经济部”统计，2002年海外来台直接投资的金额较2001年下降32%。这种现象长 此以往，对台湾经济发展十分不利，为了改善岛内景气状况及吸引海外投资，“财政部” 将全力以赴展开攻势。在美国招商之行中，“财政部”将视各公司意愿及需求，安排一对 一投资会谈，针对特定的国外机构投资者进行招商。 　　据台湾“经济部”2003年7月末的统计数据，目前已承诺将赴台投资的项目已有81宗， 总计962.28亿元新台币，若再加上今年陆续宣布在台投资的77亿新台币，招商金额已达 1100多亿元新台币，完全有可能突破今年1000亿元新台币的招商目标。 　　港台券商大陆“突围” 　　与台湾当局相比，岛内券商大陆策略启动的时间要早得多——由于台湾经济在2000年 开始出现衰退的迹象，众多台湾证券公司纷纷另谋出路，目前已经有11家台湾券商在大 陆设立了分支机构 　　与台湾当局相比，岛内券商大陆策略启动的时间要早得多——京华证券自1995年起即 在上海设立了办事处。由于台湾经济在2000年开始出现衰退的迹象，众多台湾证券公司 纷纷另谋出路，随之便有8家机构进驻上海，其中包括宝来证券、建宏证券、日盛嘉富、 凯基证券(台湾KGI中信证券)、国际证券、倍利证券、金鼎证券和统一证券。其中，京华 山一、群益、宝来、建弘和元富还获得了B股业务资格。据统计，目前已经有11家台湾券 商在大陆设立了分支机构，它们基本上都位列岛内机构排名的前20名内。受大陆政策所 限，台湾证券公司大陆办事处的功能有限，只能提供研究或咨询服务，正式的投资银行 业务只能由香港分公司操办。 　　海外扩张之初，台资券商掀起了四面出击的攻势——1997年，京华证券以国际化为名 ，在新加坡、马来西亚、印度尼西亚、韩国、香港、北京、纽约、东京和伦敦等地接连 创办了9家分支机构，但现在保留的只有香港、大陆地区、纽约和东京的代表处；同样， 群益证券也被迫关闭了其设在伦敦的办事处。碰壁之后，岛内证券机构把投资银行业务 拓展的目光投向了同文同种的大中华区市场。基于香港地区竞争激烈、市场容量有限及 语言沟通不便，大陆地区成为台湾券商向外扩张的重中之重。为了避开台湾证管会的审 批和其它各类因素的干扰，多数台资证券公司都通过在香港设立其分公司，之后再由香 港子公司出面在大陆开展业务与洽谈合作。 　　京华山一：香港创业板的“明星”投行 　　海峡两岸的双重限制阻碍了台资券商在大陆市场的扩展，私营为主的台湾证券公司 与国有居多的大陆机构无论是在观念还是操作上都存在不小的差距 　　京华山一即是上述模式的典范：在香港的独立运作使该公司与内地的任何业务往来 无须经过台湾有关方面的审批，可以轻装上阵。在以李灯场、温天络(简历详见附文)为 首的投行团队的努力下，京华山一借百富勤(Peregrine Capital)遭遇挫败之机，以低价策略在成长企业和大陆业务两方面迅速崛起：1999年至 2003年上半年，该公司{包括并入的元大证券(香港)公司}在香港证券市场(含主板、创业 板)保荐了37家公司上市，在执行、企业定位、投资者关系、研究报告、市场销售及人脉 关系等实务经验上优势明显，融资总额近48亿港元，其中2/3以上为内地民营企业(详见 附表1、2)。 　　2002年，京华山一协助台湾企业家蔡燕萍在上海创办的特许经营公司“自然美”在港 公开上市，成功集资2.75亿港元，该公司还参与了万友消防科技(集资2亿港元)、东大新 材料照明(集资6380万港元)、金鼎软件(集资7500万港元)、元征科技(集资7920万港元) 和维奥生物科技(集资1.35亿港元)等IPO发行；京华山一因此被《亚洲金融》杂志(Financ eAsia)推选为亚洲年度最佳小型股(指5亿港元或以下集资)承销行。 　　温天络表示，京华山一希望能保持在创业板保荐人中的领先地位。对于希望海外上 市的大陆地区民企，首先也是最重要的就是做好公司治理，增加透明度，让投资人能够 认识你；其次，企业要直接接触具备丰富经验的保荐人；第三，需了解海外上市是中国 加入WTO后，中国企业进入海外市场的捷径，此外，还要具备高瞻远瞩...
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