0105044基于公司治理的盈利分配机制(doc)
基于公司治理的盈利分配机制* 马春林**　　吴冲锋*** （上海交通大学系统工程研究所, 200052） 摘要 盈利分配决策属于公司理财的核心问题之一。本文以公司治理结构为基础， 重新构架公司盈利分配机制，并根据中国公司治理结构的具体特点，阐述了我国建 立公司盈利分配机制应该注意的问题。 关键词 盈利分配、公司治理、利益相关者、利益制衡 1 引言 盈利分配决策（又称股利政策）属于公司理财的核心问题之一，涉及公司投资、融资 以及所有利益相关者的利益。然而如何建立合理的盈利分配决策机制，一直是公司理财 理论乃至实务界难以解决的问题。国内外大多数研究主要围绕如何达到股东利益最大的 目标进行盈利分配决策机制研究，而实际上由于盈利分配涉及公司所有相关者的切身利 益，单纯考虑股东的利益目标，必然会损害其它相关者的利益，从而不利于公司整体经 营目标。目前，公司治理结构问题成为研究热点，许多学者纷纷从理论和实践角度提出 富有创意的见解。本文以公司治理结构为基础，重新构架了公司盈利分配机制，并且根 据中国公司治理结构的具体特点，描述了我国建立公司盈利分配机制应该注意的问题。 2 盈利分配与公司治理 关于公司治理的内涵，一直有着多种说法：制度安排或组织结构的观点（Myers、吴 敬琏），认为公司治理是涉及所有者、董事会、经理人员及其他利益相关者的一种制度 安排或者基于这种制度的组织结构；Oliver Hart（1993）提出决策机制的观点则进一步阐明公司治理是对公司非人力资源资本的剩 余控制权的分配决策。彭群、何玉长（1998）对以往观点进行总结，认为公司治理结构 具有多方面的内涵：首先是公司所有利益相关者之间以契约为基础的经济关系，体现了 现代公司制度、依托公司法和公司具体运营章程而建立的组织制度，反映了公司各利益 相关者之间的利益制衡，同时又是所有利益相关者为保全自己利益、表达意志行使权力 的经济民主方式。何自力（1999）认为公司治理是对公司经理行为进行监控的制衡机制 。 公司治理的本质，可以从公司经营目的进行分析。包括股东、债权人、经理人以及内 部职工等所有的利益相关人组成公司，目的是获得一种个人单独生产经营无法达到的合 作收益和剩余，对这部分剩余收益的要求权，即剩余要求权构成了各个利益主体之间的 相互关系，这种关系形成制度则构成了公司治理结构的权利框架。每个利益相关者都希 望尽量扩大自己其中所占份额，因此，为确保合作关系的稳定，每个利益相关者都必须 有监督、约束对方的权利，必须分享资源配置的决策权利，这种相互之间制约机制则构 成了公司治理结构的利益制衡内容。本文认为公司治理本质是公司所有利益相关者之间 的权利行使机制，这种机制包含所有利益主体之间的利益制衡。可以看出，协调各个相 关者利益目标是公司治理结构的立足点。 盈利分配决策是公司对其盈余进行分配或者留存的决策，它多方面影响了公司所有相 关者的切身利益，也导致不同利益主体对公司盈利分配方案持不同态度，如表1。直接方 面：投资者的投资收益会受到影响，如果公司倾向于发放盈利，那么股东就可以根据个 人需要和对市场的判断，确定将收益用于消费、储蓄或再投资，如果公司最终倾向于留 存盈利，意味着投资者只能将这部分属于自己的利益投入该公司；对债权人而言，盈利 分配将减少公司净资产，从而提高公司的资产负债比率，致使其在公司的利益承受更大 的经营风险；经理人员和内部职工可以从留存盈利获得更多的直接受益，经理人员可以 藉此获得更多的资产支配权利，更有利于提高个人声望，盈利留存公司拥有更多的资产 ，公司会更加倾向于发放职工福利，内部职工则会从中受益。 间接方面：盈利分配与公司融资策略密切相关，间接影响到各个利益主体。一般情况 下，良性发展的公司要保持适当的规模扩张，盈利分配直接影响公司扩张规模的资金来 源。公司减少盈利分配水平，将更多的盈利用于扩大再生产，减少了投资者当期的直接 受益；但如果维持高的盈利分配水平而不得不从外部进行融资用于公司扩张时，公司承 受的融资成本要远远高于内部融资成本，这部分成本构成了对公司所有利益主体的损害 。公司从外部融资必须承担外部市场或者新的债权人的审核，进而必须减少那些相对于 公司利益更有利于经理人员个人利益的经营决策，或者由于资金流的单向性，公司无法 得到外部融资金而不能进行规模扩张时，构成了对经理人员管理特权、名誉的个人利益 的损害；公司进行外部融资，因为权益水平的变化，可能致使新的债权人的利息水平要 高于老债权人利息水平，相当于老债权人的利益间接受到损害。 表1 各利益主体受盈利分配方案的影响及其所持态度 | |分配方案 | | |盈利分配 |盈利留存 | | |利益影响 |态度 |利益影响 |态度 | |投资者 |获得收益的支配权|赞成 |只能将这部分收益投入到该|反对 | | |利 | |公司 | | |债权人 |蒙受更大的经营风|反对 |获取更大利益保障 |赞成 | | |险 | | | | |经理人 |减少了管理特权 |反对 |获得更大的管理特权 |赞成 | |内部职工|减少了职工福利 |反对 |获得更多的福利 |赞成 | 从上可以看出，盈利分配决策必然要协调所有利益相关者的目标，其决策乃至执行程 序客观上对公司有着治理功能。就公司整体分析，盈利分配决策机制属于整个治理结构 的重要一环，盈利分配最终目标和整个公司治理目标一致。因此，构建合理的盈利分配 机制，应该依托于公司治理结构。 3 盈利分配决策机制框架 上文所述的公司治理两个核心层面：权利行使机制和利益制衡机制，其中明确公司利 益相关者的权利职能，并在各自的职责权限中考虑对其他各方利益的制约。完善盈利分 配决策机制应该首先明确这两个层次的框架结构。 3.1 权利行使机制 盈利分配的决策权利由所有的利益相关者共同行使。如图1，公司经理人员根据公司 经营情况，向董事会提出盈利分配设想方案，方案中应当明确决策理由，尤其偏重于留 存收益时，须明确留存收益的投资方向以及其他可能的融资渠道和成本对比分析，该方 案属于公司内部机密，不应该对外公布，经理人员仍然是依靠自己劳动力获得收益的利 益主体，行使日常经营管理权，对董事会负责；董事会负责制定公司盈利方案，同时对 公司经理人员提出的投资融资方案进行审核，并将这些作为考核经理人员的重要指标之 一，董事会决议后的盈利分配方案应该对外公布，董事会行使公司治理权，代表公司主 要投资者和债权人的利益；股东大会则最终对公司盈利分配方案进行投票表决，所有投 资者拥有对董事会提出的盈利分配预案进行投票表决权，为了保护中小投资者的权益， 一般应该规定只有当同意票数超过到会股东所占股权半数并且超过股东人数半数方可通 过决案，当投资者认为公司的盈利分配方案无法保证其个人利益，并且又没有办法通过 投票来改变公司决议，可以行使最后的权利——用脚投票；债权人为了防止公司通过盈利 分配损害本人利益，一般会在债务合同中限制公司把举债以前的未分配利润分派给股东 ，大的债权人可以列席参加公司董事会或者直接担任公司的董事。各个利益主体围绕如 何确定盈利分派水平，行使本身拥有的权利，构成盈利分配决策机制中的权利框架。 3.2利益制衡机制 盈利分配决策机制应该具有利益制衡功能，所有利益相关者能够保障其个人利益的同 时，还能对其他相关者获得更多的剩余控制利益形成相应的约束，如图2。经理人员提出 公司盈利分配分配设想方案时，会有意识的适当考虑个人利益，在满足股东及其他利益 主体的目标前提下尽量能够兼顾到个人，比如选择个人偏好的投资项目，他们提出的方 案往往是公司最终盈利分配决议的蓝本；大股东通过董事会达到对其他利益相关者的制 衡，董事会决议通过的盈利分配方案必然能够保护大股东利益，同时董事会拥有聘任经 理人员的权利，如果经理人员在提出的方案中过多考虑个人利益，董事会可能会对其提 出不信任案，进而变更公司管理层，这会限制公司经理人员过多的剥夺公司剩余控制权 。股东大会保证中小股东利益及对其他相关者的制衡，一方面依靠投票权利积极保护本 身的权利不受损害，另一方面，当投资者认为公司盈利分配方案不能保证其利益时，会 “以脚投票”，如果投资者同时抛售公司股票，将导致股价下跌，进而损害公司形象和经 理人员的名誉，反过来制约了其他相关者的利益。债权人通过债务合同限制公司盈利支 付的水平，以限制其他相关者通过盈利分配决策的获取个人利益。公司签订重大债务合 同时，一般都要经理人员亲自参与，并且董事会批准甚至股东大会审议通过，如果债务 合同条款过多的有利于债权人利益，董事会和股东大会不会批准。 4 完善盈利分配机制的关键 上述的盈利分配机制只是初步框架，离具体实施还存在许多问题，其中关键如下： 4.1 总体框架目标 传统的盈利分配决策围绕“股东利益最大”的总体目标进行，没有考虑其他利益主体的 目标。而实际情况是，不同利益主体在权衡自己的目标过程中，会将其所得到的收益和 付出的代价进行比较，并通过制衡机制逐步达到各利益主体目标均衡点。在此均衡点上 ，不同利益主体仍然存在各自的特定目标，该目标经过再次整合就形成最终的决策目标 。更为广义的讲，公司是产业和国民经济的基本单元，公司活动具体相当的正外部性， 应该能够保障所有相关者的利益，进而提高整个社会的福利水平。因此，公司盈利分配 决策总体目标应确定为“相关者利益最大”或者“社会福利水平最高”。 4.2 明晰的权责机制 这是盈利分配决策机制的核心。目前除债务合同能明确债权人在盈利分配机制中的权 责、保护其利益[1]外，其余层面的权责机制并不明晰。 股东层面：应该建立积极的对董事会的控制机制。董事会只代表大股东...
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